Den kommande svenska räntehöjningen och dess effekter på räntemarknaden

I vår senaste marknadsanalys med makrofokus från juli, anförde vi att det var sannolikt att Riksbanken skulle komma att höja räntan i slutet av året.

Det var då en något avvikande uppfattning, men den har kommit att bli alltmer allmän den senaste tiden och det är uppenbart att Riksbanken nu tydligt flaggar för att en räntehöjning faktiskt är på gång. Från att generellt ha varit väldigt skeptiska till höjningar har nu alla de svenska bankernas prognosmakare svängt om och räknar med en höjning i december eller februari.

Efter att ha lyssnat på ett antal företrädare för Riksbanken upplever vi att de blivit betydligt mer bekväma i sin uppfattning att räntan både bör och kommer att höjas inom loppet av ett par månader. Inflationen, mätt som KPIF, ligger tämligen stabilt strax över de 2 procent som är Riksbankens mål. KPIF exklusive energi som är betydligt lägre och som har vållat Riksbanken visst huvudbry ser nu, till följd av baseffekter, också ut att stiga upp mot 2 procent mot början av nästa år.

Sett ur ett internationellt perspektiv framstår den svenska penningpolitiken som helt extrem. Vi har en av de lägsta styrräntorna i världen, bara Schweiz som brottas med en väldigt stark valuta ligger lägre. Kronan har de senaste åren försvagats extremt mycket och den svenska realräntan är lägst av alla vi kunnat hitta. Det vill säga svensk penningpolitik är exceptionellt stimulativ. Samtidigt har alltfler länder börjat höja räntorna. USA har ju liksom Kanada hållit på ett tag, men även UK och nu senast Norge har höjt sina räntor. Samtidigt kan man konstatera att det faktiskt bara är Sverige och Schweiz som har – eller har haft – negativa styrräntor. Vare sig USA Europa, Norge USA, Kanada eller UK har haft styrräntor under noll. (I Europa är depositräntan negativ, men den faktiska reporäntan ligger på noll).

Så hur man än vrider och vänder på det är det dags för Riksbanken att börja lyfta räntan. Vi själva räknar med att den första höjningen kommer i december, även om det är ett ”close call”. Riksbanken själva sätter 50 procents sannolikhet för en första höjning i december och 50 procent för februari. Det främsta argumentet för december är i våra ögon det som brukar kallas ”forward guidance”, dvs att centralbanken gör det man har sagt att man ska göra, typ ”lita på oss”.

Den kredibiliteten är mycket värd i centralbanksvärlden och en centralbank med högt förtroende kan styra marknaden utan att behöva göra drastiska åtgärder. Så när nu Riksbanken under lång tid aviserat att man har för avsikt att höja räntan i slutet av året skulle de vinna mycket på att faktiskt göra det. Inte minst som de haft notoriskt fel under så många år. Om alternativet är att höja i februari, vilket i praktiken inte spelar någon som helst roll, tror vi att förtroendefrågan väger tungt.

En höjning någon gång mellan idag och februari månads utgång är nära nog fullt prissatt i marknaden i dagsläget. Vi räknar själva med att det sedan kommer ytterligare en höjning i april, det är däremot inte prissatt.

Därefter blir det emellertid lite mer problematiskt för Riksbanken eftersom baseffekter på inflationen under andra halvåret 2019 ser ut att trycka ner inflationen mot 1,5 procent igen, vilket skulle kunna tala för att Riksbanken har ett fönster att höja fram till någon gång vid halvårsskiftet 2019.

Eftersom man varit mycket tydlig med att höjningar kommer att ske i 25 punkters steg räknar vi med att reporäntan kommer att ligga på noll vid halvårsskiftet 2019. Därefter är det mest sannolika, som vi ser det idag, att det kommer en paus. Vi ser inte framför oss ett scenario där man börjar sänka räntan igen med mindre än att vi får någon ny finansiell krasch eller kollaps av något slag. Kom ihåg att svenska realräntor sannolikt är lägst av alla inom OECD även efter 50 punkters höjning.

På tal om det ser vi en av de mer uttalade riskerna för finansmarknaderna i den amerikanska penningpolitiken. Fed:s styrränta ligger i dag i intervallet 1,75-2 procent. Fed och marknaden räknar med ytterligare 2 höjningar i år – i september och december. Vidare talar Fed om 3 höjningar under 2019. Flera tunga marknadsbedömare talar till och med om 4 höjningar under 2019.

Om Fed:s scenario besannas skulle alltså USA ha en styrränta i slutet av 2019 i intervallet 3-3,25 procent. Då har den amerikanska realräntan sannolikt blivit rejält positiv. Något som med historiska mått mätt inte är särskilt dramatiskt, men som i dagens värld kan komma att visa sig skapa problem.

Vad kan vi då vänta oss för den svenska räntemarknadens vidkommande om Riksbanken skulle börja höja räntan?

En tumregel säger att kreditspreadar delvis är en funktion av räntenivån. Ju högre ränta desto högre spreadar. Det känns rimligt, men vid närmare kontroll visar det sig stämma ”sådär”. I USA har räntefonder generellt haft negativ avkastning under året, inklusive kreditfonder. Men det är i första hand en konsekvens av att räntorna stigit. Eftersom amerikanska kreditfonder normalt har relativt hög duration har avkastningen blivit lidande. Men det är alltså mer en effekt av högre räntor än av högre kreditspreadar. Faktum är att amerikanska kreditspreadar har varit relativt oförändrade sedan Fed inledde sin höjningscykel. Det finns däremot en mycket tydlig korrelation mellan kreditspreadar och aktiemarknaden. Ju lägre kreditrating desto högre korrelation med aktiemarknaden. Men även krediter med hög rating påverkas negativt vid fallande aktiemarknader. Det är en betydligt starkare förklaringsvariabel är styrränteförändringen. Men med detta sagt finns det ändå en uppenbar koppling; skulle styrräntan komma att höjas så mycket att konjunkturen börjar svikta kommer aktiemarknaden sannolikt börja falla vilket då med största sannolikhet kommer leda till ökande kreditspreadar.

För Sveriges vidkommande tror vi att en höjning från minus till nollränta snarast kan vara positivt för kreditmarknaden eftersom yielden på alla FRN-obligationer kommer påverkas tydligt positivt. Det ökar förbättrar potentialen för framtida avkastning högst väsentligt.

Det som just här och nu komplicerar den bilden är att ECB aviserat ytterligare neddragning av sitt QE-program. Från och med september månads utgång kommer man att nettoköpa obligationer till ett värde av 15 miljarder euro per månad, ned från 30 miljarder. Eftersom ECB, till skillnad från Riksbanken, även köper krediter kan det komma att få konsekvenser för kreditmarknaden och kanske speciellt om man beslutar (vilket det enligt uppgift finns långt gångna planer på) att helt stoppa nettoköpen vid årsskiftet.

ECB kommer även därefter att återinvestera kuponger och förfall, men det är ännu oklart i vilken utsträckning, i vilka marknader och till vilka belopp.

Vi har själva valt att positionera oss i den här miljön med lite lägre kreditdurationer än tidigare, cirka 2 år mot tidigare 3-3,5 år framförallt då vi är osäkra på vad ECB:s neddragning kommer att få för effekter. Vi har även dragit ner durationen till noll eller i de fall där möjlighet ges till negativ, eftersom vi räknar med att Riksbanken kommer att höja räntan i december. Även om det till stor del är prissatt tror vi att marknaden i något skede kommer att börja prissätta ytterligare en höjning under våren vilket motiverar noll eller negativ duration.

Så länge alternativavkastningen på räntor är så pass låg är vi fortsatt försiktigt positiva till aktiemarknaden där möjligheten till avkastning är betydligt bättre än i räntemarknaden.

Källa: Macrobond

Svensk inflation, mätt som KPIF, har nu legat kring Riksbankens mål på 2 procent under ett drygt år.

Samtidigt har inflationen rensat för energi fallit tillbaka, dvs en stor det av inflationen kommer från stigande energipriser.

 

 

Källa: Macrobond

Sverige har i dag en av västvärldens lägsta styrräntor, endast Schweiz ligger lägre.

Samtidigt kan man se att allt fler länder nu börjat höja räntorna; USA, Kanada, UK och nu senast även Norge.

Värt att notera är att endast Sverige och Schweiz haft negativa styrräntor.


Bevekelsegrunderna för att ha negativa räntor är extremt olika i Sverige och Schweiz.

Sverige har negativa räntor i hopp om att försvaga kronan för att den vägen få upp inflationen.

Schweiz å andra sidan har det för att motverka en massiv förstärkning av Schweizerfrancen. Ett par räntehöjningar vore sannolikt positivt för kronan och frågan är om vi nu inte sett de svagaste kronnivåerna i den här cykeln.

Källa: Macrobond

Grafen visar dels styrräntan i USA, Fed Funds, dels kreditspreden, här i form av BBB krediter mot swapen.

Det är svårt att se någon tydlig korrelation mellan styrräntan och kreditspreaden.

Fed höjde kraftigt 2004 till 2006 utan nämnvärd effekt på kreditspreaden. När man sedan började sänka räntan i samband med finanskrisen exploderade kreditspreadarna, vilket ju givetvis var en konsekvens av krisen.

2015 steg spreadarna återigen i samband med Greklandskrisen och kraftigt fallande oljepris. Sedan dess har kreditspreadarna fallit tillbaka igen trots att Fed har höjt räntan.

Källa: Macrobond

Däremot finns det en tydlig korrelation mellan kredit-spreadar, här i form av europeiska hi-yield obligationer, och aktiemarknaden.


I grafen till vänster kan vi se hur ett europeiskt kreditindex för investment grade obligationer samvarierar med dels Vasakronans kreditspread visavi swapräntan, dels med bospreaden, dvs ränteskillnaden mellan en bostadsobligation och en statsobligation. Allt gäller papper med fem års löptid.

Som synes är korrelationen mycket god.

Källa: Macrobond

Historiskt sett har negativa realräntor (här skillnaden mellan inflationen och styrräntan) varit ovanligt och framförallt uppkommit i samband med större finansiella kriser. Nu har större delen av västvärlden haft det i närmare tio år, sedan finanskrisen.

Sverige sticker ut även här, med den klart mest negativa styrräntan av alla.

Notera även att USA närmar sig noll.

Källa: Macrobond

Det diskuteras mycket kring den amerikanska avkastningskurvans lutning. Skillnaden mellan en två och en tioårig statsobligation sägs vara en mycket god konjunkturindikator. I grafen till vänster har vi lagt den tillsammans med ISM, det amerikanska inköpschefsindexet.

Två saker sticker ut; dels att skillnaden dem emellan är exceptionellt stor, dels att det först är när kurvan varit inverterad som de stora effekterna på inköpschefsindex (och konjunkturen) inträffat. Där är vi inte i dagsläget.

Källa: Macrobond

Samtidigt som räntemarknaden börjar fundera över nästa konjunkturnedgång rusar aktiemarknaderna vidare. S&P 500 gjorde i dagarna en ny all-time-high.

Bäst har dock mindre bolag gått, här illustrerat av Russell 2000, som fortsätter utvecklas mycket bra, vilket förklaras av att det främst är små och medelstora företag som gynnas av president Trumps skattereform.

Här kan du köpa våra fonder!

Välkommen att kontakta oss på 08-790 57 00 om du vill veta mer om vårt fondutbud!

Enter Fonders Marknadsanalys skrivs av Anders Wilson, chef för ränteförvaltning och makroanalys på Enter och av Jon Hyltner, aktieförvaltare och analytiker
Anders är civilekonom från Stockholms universitet och har arbetat med förvaltning och handel inom räntebärande värdepapper och valuta i över 20 år. Han förvaltar Enters räntefonder och diskretionära ränteuppdrag och är även ansvarig för makroanalysen.
Jon ingår i förvaltningsteamet på Enter. Han har en magisterexamen i nationalekonomi från Göteborgs Universitet.

Anders Wilsson

Anders Wilson

Jon Hyltner

Enter Fonder är en fristående och aktiv kapitalförvaltare specialiserad på svenska aktier och räntor. Vårt mål är att åstadkomma god riskjusterad avkastning.

Långsiktighet och stabilitet är viktiga värden i vår förvaltning. Det har gjort oss till en betydelsefull aktör inom såväl pensionsförvaltning som för våra institutionella kunder, stiftelser och försäkringsbolag vars kapitalförvaltning kräver ett långsiktigt tänkande och en stabil avkastning.

Vårt fondutbud erbjuds av de flesta fondförsäkringsbolag och banker på den svenska marknaden vilket gör det möjligt även för privatpersoner att investera medel hos oss.

Välkommen att läsa mer om oss och våra fonder på enterfonder.se.

RISKINFORMATION
Placering i fonder innebär alltid en viss risk. Tidigare avkastning är ingen garanti för avkastning i framtiden. Fondandelarnas värde kan både gå upp och ner och kan påverkas av valutarörelser. Det finns ingen garanti för att investeraren får tillbaka det fulla värdet av sin placering. Investerare bör kontakta en oberoende ekonomisk rådgivare om de är osäkra på om denna typ av placering är lämplig för dem. Vi rekommenderar också att investerare läser våra informationsbroschyrer, faktablad, årsberättelser och halvårsredogörelser. Dokumenten är tillgängliga här på vår hemsida, och kan även beställas direkt från Enter Fonder (Fondbolaget).

2018-09-25T09:09:09+00:00

Vi använder cookies för att din användarupplevelse ska bli bättre. Genom att fortsätta använda vår webbplats accepterar du att cookies används. Läs mer om cookies

Dina kakinställningar för denna webbplats är satt till "tillåt kakor" för att ge dig den bästa upplevelsen. Om du fortsätter använda webbplatsen utan att ändra dina inställningar för kakor eller om du klickar "Acceptera" nedan så samtycker du till detta.

Stäng